2015 : Global Macro et Dispersion

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Publié le 17 décembre 2014

La genèse du SMART est associée à la nécessité d’investir de façon agnostique, c’est-à-dire sans biais de comportement ni de limitations de classes d’actifs. La raison d’être de notre méthode est donc d’exploiter les opportunités de marché peu importe où elles se trouvent, de façon disciplinée et dynamique. Dès lors, il s’agit pour la stratégie d’allouer dynamiquement le capital sur le plus grand nombres d’actifs profitables tout en réduisant l’exposition au risque systémique. Dans ce contexte, nous pensons que 2015 sera une année qui se prêtera parfaitement à la méthode SMART.

Nous avons donc préparé cinq graphiques qui ont pour but d’initier une réflexion. En effet, nous pensons qu’il y a peu d’intérêt à essayer de prédire l’avenir. En revanche, notre force réside dans l’analyse des tendances et la capacité d’en profiter. Au total, ces cinq points devraient vous convaincre au moins d’une chose : la dispersion entre classes d’actifs sera désormais à la hausse.

 

Graphique 1 – Euroglut

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Source: Banque Pâris Bertrand Sturdza, Bloomberg

L’ ”Euroglut” (la “Plethore d’Euros”) est un processus défini et nommé par le stratège de Deutsche Bank, George Saravelos. Le concept fait référence à un excédent annuel d’épargne de USD 400 Md en Europe. Pour Saravelos, cette surabondance est structurelle et conduit à une fuite de capitaux puisque les investisseurs européens refusent d’investir dans une Europe stagnante, aux prises avec un endettement endémique et un chômage de masse. Ce thème porte en lui des implications majeures pour l’évolution du commerce international, des flux de capitaux ainsi que des actifs financiers autour du globe.

 

Graphique 2 – Tendance Séculaire Haussière du USD

 dollar

 

Source: Banque Pâris Bertrand Sturdza, Bloomberg

Un corolaire du point 1 est la tendance haussière structurelle du dollar américain. En vertu de facteurs institutionnels tels que le cycle de libéralisation du commerce engagé au début du siècle (créant un excès d’épargne au niveau mondial), le dollar est au plus bas depuis les années 1990 en termes réels. Nous voyons peut-être se dérouler sous nos yeux le début d’une contre-tendance majeure, avec des flux internationaux de capitaux se déversant sur les actifs cotés en USD.

 

Graphique 3 – Les Marchés Emergents Peuvent Se Payer Moins Cher

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Source: Morgan Stanley

Le nouveau cycle du dollar est négatif pour les Marchés Emergents, qui se trouvent à la merci de chocs exogènes au niveau du bilan des entreprises ainsi que de la baisse des prix des matières premières. Depuis la fin de la Crise Financière, la recherche effrénée de rendement couplée à une véritable explosion d’émission d’emprunts en USD ont créé un nouvel environnement de risque. Clairement, les Actions Emergentes sont bon marché par rapport aux Marchés Développés. Néanmoins l’histoire suggère que cet écart de valorisation peut encore se creuser.

 

Graphique 4 – Rotation des Small Caps vers les Large Caps

 

small vs large

Source: Citi

Les marchés Actions ont été dominés cette année par une rotation des Petites Capitalisations vers les Grandes Capitalisations. L’écart de valorisation entre le Russell 2000 et le S&P500 est maintenant supérieur à un écart-type de la moyenne sur les 35 dernières années. Ce graphique montre qu’un processus de retour à la moyenne est en cours, les investisseurs préférant se délester des titres les plus risqués dans un contexte financier qui devrait connaître plus de dispersion entre classes d’actifs sur les prochaines années.

Graphique 5 – Dispersion

 

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Source: Banque Pâris Bertrand Sturdza, Bloomberg

 

La dispersion entre classes d’actifs a touché un point bas en 2014 après une année caractérisée par de fortes tendances et des divergences de performance entre les actifs financiers. Toutefois, 2014 a connu trois épisodes de drawdowns importants : le positionnement des acteurs et quelques problèmes de liquidité ont exacerbé l’impact des mouvements de capitaux et le début de divergences aux niveaux politiques et économiques globaux. La dispersion devrait donc augmenter l’année prochaine, ce qui sera un facteur de surperformance des stratégies actives. La gestion passive, quant à elle, est à un risque maximal, avec de possibles violents mouvements de retour à la moyenne.

 

2015 et l’Investisseur SMART

 

Alors que 2014 fût une année de faible différentiation en termes de rendements (Obligations Globales inchangées et Actions Internationales en hausse de ~5% en dollar non couvert), cette année connut aussi trois épisodes de pertes maximales à deux chiffres, le début de rotations importantes au niveau régional et des styles (Marchés Emergents vs Développés, Small Caps vs Large Caps). Tout ceci tend en général à être associé à des phases de transition, où les mouvements de capitaux reflètent les changements d’appétence au risque des investisseurs.

Typiquement, ces situations sont porteuses d’opportunités pour nous car les divergences augmentent, et avec elles, la profitabilité des stratégies actives. Nous avons confiance dans notre processus de construction de portefeuille, sa capacité à capitaliser sur cet environnement et donc à apporter de la valeur aux investisseurs, soit en tant qu’alternative au Global Macro, soit en tant que stratégie diversifiée au sein de la poche tampon entre Actions et Obligations dans un portefeuille global.

Enfin, il est clair que les rendements ont largement bénéficié d’effets nominaux cette année, principalement dus au change. Il est important de rappeler que l’exposition aux effets de change du SMART est couverte dans le but de produire un profile de rendement / risque pur. En effet, nous pensons que le change représente un risque exogène qui doit être neutralisé, dans la mesure où l’intérêt du SMART réside dans sa méthode de gestion et pas la possibilité de bénéficier (ou être pénalisé) d’un facteur aléatoire. Ainsi, si vous avez une vue sur une monnaie comme le dollar, vous pouvez l’exprimer en achetant la part en Dollar du SMART qui, pour un investisseur basé en euro, retourne 13% de performance cette année.

L’équipe vous souhaite d’heureuses fêtes et une année 2015 prolifique!